azvalor Asset Management 是前 Bestinver 投研核心 Álvaro Guzmán de Lázaro 与 Fernando Bernad 于 2015 年在马德里创立的深度价值精品行，师承格雷厄姆一脉，以逆向重仓无人问津的周期资产著称——金银矿商、油服、铀矿在其组合屡见不鲜，敢在市场恐慌时买入、价值兑现后全身而退。旗舰国际基金约占公司管理规模七成，成立十年净值增长逾三倍；投资者信 2016-2022 年为季度信，2023 年起改为半年信。
这封信说，市场整体不便宜、投机气氛浓，买指数要小心，但对专找被低估公司的价值投资者反而是好时机。作者旗下基金上半年都赚钱，靠的是卖出涨多的股票、换入便宜股。市场观点偏谨慎：标普500的股息率20年来首次低于短期国债收益率（即股票分红吸引力不如国债）。重点提了：Yellow Cake（新建仓，主做铀）、Borr Drilling（新建仓，海上钻井）、Noble（上半年表现最好）。还卖出了Tenaris。
作者本期市场判断：市场整体不便宜、投机仍然盛行，因此对指数投资保持谨慎，但对深度价值投资者而言是“黄金时代”。【谨慎】
上半年主要基金再度录得双位数收益、跑赢全球指数；作者表示，组合通过卖出持续上涨的公司、换入深度低估标的的轮动，保持较高上行空间。 作者原话："we at Azvalor sell companies that consistently rise, and reinvest in others that we consider deeply undervalued by the market"（意即："在Azvalor，我们卖出持续上涨的公司，再投资于我们认为被市场深度低估的其他公司"）。
业绩对照：
| 基金 | 2026上半年 | 累计（成立以来） | 当前上行潜力 |
|---|---|---|---|
| Azvalor Iberia FI | +6%，NAV €207.5 | +107.5% | +60% |
| Azvalor Internacional FI | +15% | 3.5倍 | +82% |
| Azvalor Blue Chips FI | +17.8%，NAV €255.2 | 2.7倍 | 约+84% |
| Azvalor Managers FI | +9.3% | +127.2%（成立7年余） | 相对全球股市折价约45% |
| Azvalor SICAV Luxembourg | 未披露 | 未披露 | +82% |
作者判断，市场对投机的鼓励使价值投资处在「黄金时代」：华尔街通过引导资金频繁转向来获利，而非通过客户的长期回报获利。 作者列出华尔街的「旋转门」路径：国防股 → AI股 → 比特币 → 卖期货对冲下跌，再掺入「已涨900%」的meme股；这套策略对华尔街无疑有利，对投资者是否有利则远不确定。作者对3倍、4倍杠杆指数产品上的资金规模「坦白说令人警醒」，建议完全避开，并称许多投资者不听劝告——这恰是为按概率投资而非「听着华尔街塞壬之歌投机」的经理人创造机会。作者还提到：投资者若买入Azvalor基金后忘掉它，十年后资金近乎翻四倍，华尔街在这笔交易中分文不得。作者原话："we who invest by weighing probabilities, rather than speculating 'to the song of Wall Street's sirens', are living in a 'golden age'"（意即："我们以概率权衡投资、而非听着华尔街塞壬之歌去投机的人，正身处'黄金时代'"）。作者以「黄金时代」叙事强化自身策略，读者应注意这是持仓方的视角。
作者第二个核心判断是市场整体不便宜：S&P 500股息率20年来首次低于短期国债收益率，指数自2020年10月翻倍而盈利仅升30%。 作者认为这凸显投资者应对指数投资保持警惕。立场【谨慎】。
截至上半年，Azvalor管理约48亿欧元，期内净流入4.6亿欧元，新增逾8,900名共同投资者、总数达39,000。 作者称这些数字是过去十多年做好本职工作的结果，而非目标本身；团队持续扩编并加深行业与地域知识，使公司能以更严谨方式分析更多公司——作者认为这是对未来回报最好的消息，比任何单期业绩更重要。目标仍是以低于股票整体的风险继续跑赢市场。
Azvalor Iberia FI在2025年涨31%后，2026上半年再涨6%，NAV至207.5欧元，成立以来累计+107.5%。 上半年正贡献主要来自Meliá（动作未明示；原文称其为主要正贡献持仓）与Repsol（动作未明示；同上）。期内新增4个较新想法：按Azvalor方法，逐步卖出或减持已到收获期的投资，替换为上行空间有吸引力的新标的；作者称基金上半年增值因此加快，当前上行潜力约+60%。
Azvalor Internacional FI在2025年涨19.5%后，2026上半年再涨15%，单位净值历史首次突破600欧元，成立以来本金增长3.5倍。 期内新增10余个有分量的持仓想法，作者形容这些公司管理良好、业务盈利且价格极具吸引力，分属不同行业、无共同主题。当前上行潜力+82%；作者称过去两年搭建了历史上最强的「替补席」想法储备，使组合在高位仍能持续补充上行空间。
Azvalor Blue Chips FI上半年涨17.8%，NAV至255.2欧元，成立以来本金增长2.7倍。 该基金投大盘公司，但约1.2亿欧元的规模保留了小组合的优点：比Internacional更集中，在高波动期买卖更敏捷。当前上行潜力约+84%。
Azvalor Managers FI上半年回报+9.3%，成立七年多累计+127.2%；规模超2.5亿欧元、投资者逾2,700人，获Morningstar五星与Citywire 'Rating +'。 估值相对全球股票市场折价约45%；组合覆盖各大洲，所选公司由作者眼中「全球最佳经理人」经营，近70%仓位在中小盘，35%配置于新兴市场（含中国）。
面向国际投资者的Azvalor SICAV Luxembourg策略与其他基金类似：持有Azvalor Internacional的标的并精选Azvalor Iberia的想法。 期末组合平均FCF收益率12%、加权平均ROCE 20%，上行潜力+82%。期内主要新建仓为Yellow Cake（新建仓；未披露价格与仓位）与Borr Drilling（新建仓；未披露价格与仓位）；卖出Tenaris（卖出；原文未明示是否清仓，且卖出不止此一项）。Noble为上半年表现最佳标的（动作未明示）。
连续第四年获2025年 Expansión-Allfunds 基金奖最佳国内独立资产管理人，作者认为这体现的是长期工作方式的一致，而非某一时期业绩。 奖项消息于5月公布；信中指出，连续四年获奖说明的不只是单次好成绩，而是公司创立以来积累的纪录（track record）以及团队与管理模式，支撑这种一致性的高期望标准已延续超过25年。该公司同时提到，6月起2025财年年报已可供查阅，覆盖年度受托责任报告和过去一年公司行动全景。其自认的“真正竞争优势”是“Azvalor Method”加持续培训、勤奋、优绩主义与追求卓越的文化。作者用奖项与年报论证其方法一致性，读者应注意这是公司视角的自我肯定。
该机构判断，当前对某些成长叙事的狂热与收益集中于少数公司的格局并非新现象；以往每次出现类似局面，市场都会修正估值过剩，并认可低估值优质企业。 信中重申三条原则：看别人不看的地方、保持耐心等待市场承认组合中公司的价值、不被短暂的主流叙事裹挟。作者的原话是："On every previous occasion, the market corrected valuation excess wherever it existed, recognising the value of sound businesses trading at unjustifiably low prices"——意即："在以往的每一次，凡有估值过度之处，市场都将其修正，并认可了那些以不合理低价交易的优质企业的价值。" 这种【乐观～谨慎】立场与其多年价值投资框架一脉相承，不过作者没有给出市场修正的具体时点。
作者对未来保持审慎、热情与谦逊：承认投资流程难免错误和困难时期，但同时强调团队比以往更大、更有经验、训练也更充分。 审慎的理由是作者清醒地认识到："No investment process, however rigorous, is free from mistakes or difficult periods"——意即："没有任何投资流程，无论多么严谨，能够免于错误或困难时期。" 热情来自团队在“Azvalor Method”上更深的训练与更广泛的机会分析能力；谦逊则归因于迄今的成绩只有在共同投资者的信任与耐心下才可能——他们在最不确定的时期保持坚定。信末重申自创立第一天起的目标——为您的储蓄和我们的储蓄提供最好的避风港；这是持仓方视角的愿景表述，而非投资承诺。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| Azvalor Iberia FI | 未明示 | 作者通过逐步卖出收获期投资、换入新标的，称基金增值因此加快 | 2026H1 +6%（2025 +31%）；NAV €207.5；成立以来累计+107.5%；当前上行潜力约+60% |
| Azvalor Internacional FI | 未明示 | 作者称过去两年搭建了历史上最强“替补席”，高位仍能补充上行空间 | 2026H1 +15%（2025 +19.5%）；NAV首破€600；成立以来本金3.5倍；当前上行潜力+82%；期内新增10余个持仓想法 |
| Azvalor Blue Chips FI | 未明示 | 作者认为小组合优点让它比Internacional更集中、高波动期更敏捷 | 2026H1 +17.8%；NAV €255.2；成立以来本金2.7倍；规模约1.2亿欧元；当前上行潜力约+84% |
| Azvalor Managers FI | 未明示 | 作者认为所投公司由全球最佳经理人经营，组合大幅折价 | 2026H1 +9.3%；成立7年余累计+127.2%；规模超2.5亿欧元；相对全球股市折价约45%；近70%中小盘、35%新兴市场（含中国） |
| Azvalor SICAV Luxembourg | 未明示 | 作者延续Internacional+Iberia的组合逻辑，面向国际投资者 | 2026H1未披露；平均FCF收益率12%；加权平均ROCE 20%；上行潜力+82% |
| Yellow Cake | 新建仓 | 被选为SICAV主要新建仓，作者未展开单票态度 | 新仓；未披露价格与仓位 |
| Borr Drilling | 新建仓 | 被选为SICAV主要新建仓，作者未展开单票态度 | 新仓；未披露价格与仓位 |
| Tenaris | 减仓 | 被SICAV卖出，原文未明示是否清仓 | 卖出不止此一项 |
| Noble | 未明示 | 作者视其为上半年表现最佳标的，动作未明示 | 最佳表现，无具体涨幅数据 |
| Meliá | 未明示 | 作者视其为Iberia上半年主要正贡献持仓 | 主要正贡献，无具体收益数字 |
| Repsol | 未明示 | 作者视其为Iberia上半年主要正贡献持仓 | 主要正贡献，无具体收益数字 |
| S&P 500 | 未明示 | 作者认为市场整体不便宜，指数投资应警惕 | 股息率20年来首次低于短期国债收益率；指数自2020年10月翻倍而盈利仅升30% |
| 短期国债 | 未明示 | 作者用其收益率作为股市不便宜的证据 | 收益率20年来首次高于S&P 500股息率 |
| 国防股/AI股 | 未明示 | 作者视为华尔街旋转门中的炒作环节 | 旋转门起点：国防股→AI股→Bitcoin→卖期货对冲下跌 |
| Bitcoin | 未明示 | 作者将其列入华尔街投机旋转门，不认同 | 位于旋转门链条中间环节 |
| 期货（对冲下跌） | 做空 | 作者视作华尔街对冲下跌的工具，非价值投资 | 卖期货对冲下跌 |
| meme股 | 未明示 | 作者警告这是投机叙事，不应追随 | 被描述为“已涨900%”的meme股 |
| 3/4倍杠杆指数产品 | 未明示 | 作者直言资金规模令人警醒，建议完全避开 | 3倍、4倍杠杆指数产品上的资金规模 |