2Q24 Small-Cap Fund Commentary

主题与背景

本章是Longleaf Partners Small-Cap Fund 2024年第二季度报告的开篇部分，主要讨论基金在小型股表现不佳的市场环境下的业绩表现、持仓策略以及未来展望。报告指出，尽管多数持仓公司运营有所改善，但股价并未反映这一进展，市场涨幅主要由信息技术板块和大盘股驱动。

核心观点

作者的核心投资论点是：基金当前超过50%的资产净值（NAV）集中在至少10项投资中，这些投资在未来6-12个月内具有较高的价值实现事件（如资产出售、分拆或并购）概率，这增强了短期回报信心。 同时，作者认为美国国债利率稳定在历史常态，环境对自下而上的选股者有利，长期选股仍是核心价值来源。

关键论据与数据

• 业绩表现：基金2024年第二季度回报率为-4.24%，跑输Russell 3000（+3.22%）和Russell 2000（-3.28%），但年初至今仍为正收益（+2.32%），领先Russell 2000（+1.73%）。
• 市场结构：Russell 3000的涨幅超过100%由信息技术板块和大盘股驱动；Russell 2000在季度内下跌，仅两个板块贡献正收益；Russell 2000 Value（更符合基金风格）下跌-3.64%，所有板块均为负贡献。
• 价值实现事件：超过50%的NAV集中在至少10项投资中，这些投资在未来6-12个月内具有较高的价值实现事件概率。
• 现金与持仓：现金占比12.3%，持有19只股票，P/V比率处于低60%区间。
• 利率环境：美国国债利率稳定在历史常态，作者认为这有利于自下而上的选股者。

涉及的公司/资产

公司名称	角色	关键数据	看多/看空
Oscar Health	健康保险和软件平台	季度贡献+0.69%，权重4.8%；1Q营收增长超40%，自由现金流改善；预计三年计划结束时每股税前盈利超$2	看多（价值仍被低估，保守估值下股价低于60美分）
Eastman Kodak	许可、成像和技术公司	季度贡献+0.49%，权重10.5%；持有可转换优先证券，受养老金超额资金支持；NEPC正在推动养老金资产货币化	看多（养老金资产货币化有望在2026年初到期前偿还证券）
Anywhere Real Estate	房地产经纪特许经营商	季度贡献-1.91%，权重2.4%；受NAR和解、现房销售疲软及被移出S&P Small-Cap Index影响	看多（即使当前环境也能产生自由现金流，且以折扣价回购债务）
Mattel	全球玩具和媒体公司	季度贡献-1.06%，权重5.2%；2024年指引确认，增加股票回购计划；市场忽视媒体和娱乐收入潜力	看多（媒体和娱乐收入尚未反映在盈利预期中）
PotlatchDeltic	林地和林场公司	季度贡献-0.74%，权重4.3%；木材厂业务仅占估值的不到20%，当前盈亏平衡；林地价值被低估，太阳能开发推动地价从$1,500-$2,000/英亩升至$10,000-$15,000/英亩	看多（长期价值由优质林地驱动，管理层有回购股票历史）

投资启示

• 短期催化剂：投资者应关注那些具有明确价值实现事件（如资产出售、分拆或并购）的公司，这类事件在小型股中可能提供超额回报。
• 利率环境：随着美国国债利率稳定，自下而上的选股策略可能重新获得优势，小型股中基本面改善但股价未反映的公司值得关注。
• 行业选择：避免过度集中于信息技术板块，当前市场结构下小型股和价值股被严重低估，尤其是房地产、玩具和林业等周期性行业中的优质公司。
• 风险提示：政治事件（如总统辩论对ACA市场的影响）和指数调整（如Anywhere被移出指数）可能带来短期波动，但不应影响长期价值判断。