Southeastern Asset Management 是 O. Mason Hawkins 于 1975 年在美国田纳西州孟菲斯创立的深度价值投资机构，为捕捉 1973-74 年熊市错杀机会而生；1987 年设立旗舰 Longleaf Partners 基金系列，让全体员工与客户同船投资。秉承格雷厄姆纪律，以 Business, People, Price（好生意、好人、好价格）框架集中持有 15-25 只低估股票并长期持有，机会稀缺时曾多次对新投资者关闭基金；现任 CEO 兼研究主管 Ross Glotzbach，按季发布 Longleaf 基金评论与 Research Perspectives 研究观点。
这篇基金报告说，虽然最近亏了钱，但基金经理反而觉得现在是买入的好时机，因为手里股票的真实价值比股价高得多。他把持仓分成两类：一类是短期业绩不好但长期没问题的公司（比如Mattel，因为可能被收购而股价反弹；Rayonier，拥有稀缺资产但受利率拖累）；另一类是基本面好但股价不涨的公司（比如Abbott Labs，新买入，看好其增长和股息；Universal Music Group，新买入，拥有珍贵音乐版权）。基金经理认为现在不是放弃的时候，而是逆向投资的机会。
一句话概括：作者坚定看多价值策略，认为当前持仓价值远超股价表现，是逆向买入良机，绝非放弃之时。【乐观/坚定】
本季基金回报-2.41%，大幅落后S&P 500（+2.30%）和Russell 1000 Value（+2.61%）。 年初至今回报-3.15%，而两大基准分别上涨12.75%和19.27%。作者认为当前处境类似2000年（价值股被低估后爆发）而非2022年（需调整策略），核心依据是持仓公司的价值增长远优于股价表现。作者原话说："we believe that we are on the right track even if not all of our investments this year have had sufficient value per share growth. Our values have done materially better than the stock price scoreboard in 2026"（意即：尽管今年并非所有投资都实现了足够的每股价值增长，但我们相信方向正确；我们的价值增长远优于2026年的股价计分板）。基金P/V比率处于50%中段，现金6.4%，持有18只股票。
作者认为市场仍不理性，高利率是新的宏观不确定因素，但持仓公司财务稳健足以应对。 7月市场情绪对逆向价值投资有利，9月则不利。作者指出，今年对"报告错误结果"或"未绑定正确宏观主题"的股票惩罚格外严厉。业绩对照： 基金3年年化回报5.41%，远低于S&P 500的22.89%和Russell 1000 Value的20.07%；但自1987年成立以来年化回报8.93%，接近基准的10.93%和10.19%。
作者将持仓分为两类，合计占组合约70%，认为当前是逆向买入良机。
第一类：短期盈利失望被市场过度外推（拖累组合约低数百基点）
第二类：基本面良好但股价"卡住"或下跌（贡献组合约500-1000基点）
作者强调，持仓的盈利倍数已下降10-20%，而盈利本身的风险进一步降低，这构成非正常但巨大的机会。 第一类股票的2026年卖方盈利预期年内下调15-20%，股价表现更差；但作者对长期盈利能力的估计接近持平。第二类股票的2026年盈利预期反而小幅增长，股价却基本持平，形成"盈利增长与股价脱节"的背离。作者估算，两类股票合并后的基础回报约为中个位数正值，这更符合今年非AI部分股市的表现。
业绩对照： 本季多只个股贡献显著，Avantor 股价上涨超 50%，Regeneron 业绩超预期，Abbott Labs 作为新持仓开局强劲；拖累方包括 People Inc.、MGM Resorts、Fortune Brands Innovations、Albertsons、Rayonier 和 Mattel。
Avantor（加仓后减仓）： 股价 Q3 涨超 50%，市场重拾对其有机增长能力和 CEO Emmanuel Ligner 扭亏计划的信心。VWR 分销业务 Q2 恢复有机增长，Ligner 指引后续有机增长加速；Bioprocessing 业务有机下滑但订单改善。Ligner 预计 2027 年实现营收增长，同行亦如此。行业并购重启（Bio-Techne 以健康倍数被收购），mRNA 癌症疫苗相关新闻提振情绪。作者原话说 "We trimmed our position as the stock approached our value"，意即：随着股价接近我们的估值，我们减持了仓位。
Regeneron（持有观察）： 关键药物 Dupixent 持续超出作者和市场增长预期。公司 Q2 在股价更低时加大股票回购力度。市场对与合作伙伴 Sanofi 重新谈判 Dupixent 分成协议的预期推动股价上涨，该协议在季末后达成，对每股价值有增厚作用。
Abbott Labs（新建仓）： 本季前股价从去年高点下跌近 40% 至 Q2 买入价（作者归因于收购 Exact Sciences 消化期及医疗科技/婴儿营养行业动荡）。7 月财报显示公司有望恢复高个位数至低两位数 EPS 增长及安全且增长的股息。公司开始摆脱不合理的婴儿营养负债以保护下行风险。额外上行空间来自其历史上多次分拆或出售业务的可能性。
People Inc. 与 MGM Resorts（持有观察）： 两者均为本季拖累。People Inc. 季初财报良好，显示简化公司进展；MGM 区域业务创历史新高营收，拉斯维加斯营收连续第二季增长。但季末 People Inc. 宣布撤回收购 MGM 多数股权的要约，叠加拉斯维加斯近期趋势疲软，导致 MGM 股价暴跌至远低于要约前水平。次日传出 MGM 考虑收购 People Inc.。作者认为两家公司合并仍可能合理且增厚每股价值，主要问题围绕 People Inc. 除 MGM 股份外的资产价值与未来。作者表示 "we remain engaged with both companies to help get to the right place"（我们与两家公司保持接触以达成正确结果）。
Fortune Brands Innovations（加仓）： 股价 Q3 回吐 Q2 因新 CEO Jesse Singh 上任带来的涨幅。Singh 因外部利率上升和内部供应链问题（临时使用昂贵空运）下调全年盈利指引，并将关税退款再投资于产品开发。作者称赞这两项均为正确的长期决策。Q2 曾减持，Q3 后期加仓。
Albertsons（持有观察）： 财报被市场负面解读：同店销售 -0.8%（vs 预期 -0.5%），全年 EPS 因额外投资支出下调 20%。CFO 离职沟通不佳，电话会解释不清。作者最初投资逻辑是 EPS/FCF 应在 $2-2.50 区间，即使下调至 $1.50-2（当前重新估算水平），10 倍 PE 仍可接受（低于超市长期均值）。当前股价低于 $12，两种情景仍可实现，但市场处于 "show-me mode"（需要看到实际行动）。作者相信大股东 Cerberus 及多名在股价大跌后买入的高管能改善运营并考虑战略选项。
Rayonier（持有观察）： 季内无重大公司新闻，业绩符合预期，继续回购并派息。短期股价受利率和木材价格拖累。作者认为这是 "long-term-irreplaceable asset"（长期不可替代资产），市场已开始缩小其与同行 Weyerhaeuser 的估值差距，符合年初预期。
Mattel（持有观察）： 9 月中旬管理层表示 2026 年指引将更偏向后端，股价下跌。9 月 29 日 CEO Ynon Kriez 离职去 Skydance 任联席 CEO，Roger Lynch 接任。10 月 1 日《华尔街日报》报道 Authentic Brands 有意以每股 $20+ 收购 Mattel，股价反弹。10 月还有大股东 Ariel 施压及 Zuru 兴趣传闻。作者表示 "Mattel has been a material contributor to our returns this month"（Mattel 本月对我们回报有实质贡献），并继续参与其中。
新建仓： 本季仅买入一只新标的——Universal Music Group。作者认为其是高质量业务，拥有宝贵音乐资产和持久长期盈利能力，此前作为 Vivendi 一部分时曾多次成功持有。本季未清仓任何持仓。作者表示 "We continue to search for opportunities while staying true to our investment discipline"（我们继续寻找机会，同时坚守投资纪律），并接近几个潜在新投资。作者注意到过去 15 个月推动标普 500 的许多经济敏感股开始回落，部分已进入待选名单。
作者立场【乐观/坚定】： 作者回顾一年前信函开头为 "While the last few months have been frustrating on a relative basis…"（虽然过去几个月相对表现令人沮丧……），现在已远非沮丧，而是对投资者过去 15 个月的坚守表达新的感激。作者原话说 "Now is not the time"，意即：现在不是放弃的时候。暗示当前是坚持持仓的关键时刻。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| Avantor | 减仓 | 股价接近估值后减持，认可其扭亏进展 | Q3股价涨超50%，CEO指引有机增长加速 |
| Fortune Brands Innovations | 加仓 | 新CEO做正确长期决策，Q3后期加仓 | Q2曾减持，Q3后期加仓 |
| Abbott Labs | 新建仓 | 拥有优秀增长业务和所有者经营者，下行风险可控 | 股价从去年高点跌近40%后买入，有望恢复高个位数至低两位数EPS增长 |
| Universal Music Group | 新建仓 | 高质量业务，拥有宝贵音乐资产和持久盈利能力 | 本季唯一新买入，此前作为Vivendi部分时曾成功持有 |
| Mattel | 持有观察 | 收购可能性上升，真实价值可能高于年初 | 年初盈利重置致股价大跌，季末后出现多个潜在收购方（Authentic Brands出价$20+/股） |
| Rayonier | 持有观察 | 长期不可替代资产，市场开始缩小与同行估值差距 | 短期受利率和木材价格拖累，继续回购并派息 |
| Albertsons | 持有观察 | 盈利重置幅度可能过大，当前股价低于$12仍可接受 | 同店销售-0.8%，全年EPS下调20%，大股东Cerberus及高管买入 |
| People Inc. / MGM Resorts | 持有观察 | 合并仍可能合理且增厚每股价值，与两家公司保持接触 | People撤回收购要约后MGM暴跌，次日传出MGM考虑收购People |
| Regeneron | 持有观察 | Dupixent持续超预期，回购加大，分成协议谈判增厚价值 | Q2加大回购，季末后与Sanofi达成新分成协议 |
| EXOR | 持有观察 | 资产负债表史上最强，有望重回15%+每股价值复合增长率 | 宣布股票回购和资产出售 |
| CNX | 持有观察 | 过去5年多每股价值复合增长率超20%，且能持续 | 无具体数据 |
| Magnum Ice Cream | 持有观察 | 分拆限制到期后拥有更大战略选择权，已有出售传闻 | 2027年12月分拆限制到期 |