Oakmark International Fund: First Calendar Quarter 2024
Oakmark 是芝加哥深度价值老店 Harris Associates（1976 年创立，管理资产约 1050 亿美元）旗下 1991 年推出的共同基金家族，Bill Nygren 执掌旗舰 Oakmark Fund、David Herro 执掌 Oakmark International Fund，坚持以大幅低于企业内在价值的价格买入、把股票当生意长期持有的逆向纪律，按季发布基金评论、市场评论与观点文章。
一句话导读
这份报告讲的是Oakmark国际基金2024年第一季度的投资情况。基金短期表现一般，但长期赚钱能力不错。重点提了两只股票：戴姆勒卡车（靠管理改善利润率，即使行业不景气也能赚钱）和拜耳（因除草剂诉讼被罚，但基金认为上诉后罚款会减少，公司基本面没坏）。还新买了三家公司：Brambles（租托盘的公司）、Smurfit Kappa（纸箱厂）、Smith & Nephew（医疗设备），都是因为股价暂时低迷但业务有改善空间。对普通投资者来说，可以学习他们选股思路：找那些靠管理能力提升赚钱效率的公司，而不是只靠行业风口；遇到一次性坏消息不要慌，要看公司底子好不好。
Oakmark International Fund在2024年第一季度回报率为0.11%，落后于MSCI World ex USA Index（净）的5.59%，但自1992年9月成立以来年均回报8.55%，跑赢基准的6.10%。核心观点：基金看好结构性改善的公司，如Daimler Truck Holding（德国）因2024年利润率指引超预期而成为主要贡献者，其Mercedes-Benz部门调整后EBIT利润率从2019年低于1%升至去年超10%；而Bayer（德国）因RoundUp诉讼不利判决拖累表现，但基金认为上诉后将大幅减罚，并支持管理层聚焦盈利和现金流改善的策略。本季度新增头寸包括
主题与背景
本章节是Oakmark International Fund 2024年第一季度报告的开篇，主要回顾了基金在该季度的业绩表现、主要持仓的贡献与拖累因素，以及新建立的头寸。报告强调基金长期跑赢基准，并重点分析了Daimler Truck和Bayer两只股票的关键事件，同时介绍了Brambles、Smurfit Kappa Group和Smith & Nephew三个新投资标的的投资逻辑。
核心观点
- 基金短期跑输基准，但长期超额收益显著：2024年第一季度基金回报率0.11%，远低于MSCI World ex USA Index的5.59%；但自1992年9月成立以来，基金年均回报8.55%，跑赢基准的6.10%，长期超额收益达2.45个百分点/年。
- 结构性改善是选股核心：报告看好那些通过管理层行动实现盈利能力和利润率结构性提升的公司，而非依赖行业周期。Daimler Truck是典型代表，其Mercedes-Benz部门调整后EBIT利润率从2019年低于1%升至2023年超过10%。
- 对Bayer的诉讼风险持逆向乐观态度：尽管RoundUp诉讼出现不利判决，但报告认为上诉后罚金将大幅削减，并支持管理层聚焦盈利和现金流改善的策略，反对市场对短期“速胜”的期待。
关键论据与数据
- Daimler Truck：2024年利润率指引显著超出市场共识，且是在全球卡车市场疲软背景下实现。管理层通过改善定价、提高服务渗透率和增强成本灵活性来提升韧性。Mercedes-Benz部门调整后EBIT利润率从2019年低于1%升至2023年超过10%。报告认为公司能实现结构性更高的周期平均利润率。
- Bayer：1月RoundUp诉讼出现高于平均的不利陪审团裁决，但报告指出上诉后罚金将大幅削减，且公司随后连赢两案。3月资本市场日未提供中期目标或分拆计划，令部分投资者失望，但报告支持管理层优先改善盈利和现金流、削减官僚主义的策略。2023年全年业绩和2024年指引均符合预期。
- 新头寸：
- Brambles：全球最大托盘共享供应商。报告认为非共享托盘市场仍占主导，带来长期增长空间。作为市场份额领导者，规模效应带来成本优势和资本回报。自2022年卖出后，股价表现落后于基本面，提供了重新建仓的折价机会。
- Smurfit Kappa Group：欧洲领先的箱板纸和瓦楞纸箱生产商。股价因疫情后供应链调整导致的行业量价下行而承压，但报告认为调整已开始逆转。收购北美第二大生产商WestRock，计划合并后在美国上市，利用美国生产商相对欧洲同行的估值溢价。
- Smith & Nephew：全球医疗设备制造商。运动医学和高级伤口管理业务占据强势市场份额，增长前景良好。骨科业务历史上表现不佳，但新任CEO已采取果断行动，预计将改善增长、利润率和投入资本回报率。报告认为公司处于利润率改善的早期阶段，且产品组合升级将推动可持续的更高收入增长。
涉及的公司/资产
基金Investor Class份额自1992年成立以来年均总回报8.55%，最近一季度回报0.11%，十年期回报3.27%，五年期5.51%，费用率1.05%
| 公司 | 国家 | 角色 | 关键数据 | 看多/看空 |
|---|---|---|---|---|
| Daimler Truck Holding | 德国 | 主要贡献者 | 2024年利润率指引超预期；Mercedes-Benz部门EBIT利润率从<1%（2019）升至>10%（2023） | 看多，认为结构性利润率提升 |
| Bayer | 德国 | 主要拖累者 | RoundUp诉讼不利判决；2023年业绩和2024年指引符合预期 | 看多，认为上诉后罚金削减，支持管理层策略 |
| Brambles | 澳大利亚 | 新头寸 | 全球最大托盘共享供应商；自2022年卖出后股价落后基本面 | 看多，折价建仓 |
| Smurfit Kappa Group | 爱尔兰 | 新头寸 | 欧洲领先箱板纸/瓦楞纸箱生产商；收购WestRock，计划在美上市 | 看多，行业复苏+并购协同+估值溢价 |
| Smith & Nephew | 英国 | 新头寸 | 全球医疗设备制造商；骨科业务待改善，新任CEO已行动 | 看多，利润率改善早期+产品组合升级 |
| Mercedes-Benz Group | 德国 | 持仓 | 占基金净资产2.9% | 未明确，但作为Daimler Truck前母公司提及 |
| WestRock | 美国 | 收购标的 | 占基金净资产0%（收购中） | 看多，认为资产基础受益于战略投资和运营改善 |
投资启示
- 关注结构性改善而非周期驱动：Daimler Truck的案例表明，在行业疲软时，通过管理层执行力实现利润率结构性提升的公司，可能提供超额回报。投资者应寻找那些通过定价、服务渗透和成本灵活性实现“逆周期”盈利韧性的企业。
- 逆向押注诉讼风险：Bayer的案例显示，市场可能过度反应一次性诉讼判决。如果公司基本面（盈利、现金流）和管理层策略（聚焦运营改善）未恶化，且法律上诉机制存在，此类事件可能创造买入机会。
- 新头寸的折价逻辑：Brambles、Smurfit Kappa和Smith & Nephew的共同点是：股价因短期因素（行业下行、历史表现不佳、股价滞后）低于报告估算的内在价值，而基本面（市场地位、管理层行动、行业复苏）正在改善。投资者可关注类似“基本面改善但股价未反映”的标的。
- 区域配置：基金约68.6%持仓在欧洲，16.6%在英国，6.2%在亚洲，显示对欧洲市场的重仓偏好。