3Q24 Global Fund Commentary
Southeastern Asset Management 是 O. Mason Hawkins 于 1975 年在美国田纳西州孟菲斯创立的深度价值投资机构，为捕捉 1973-74 年熊市错杀机会而生；1987 年设立旗舰 Longleaf Partners 基金系列，让全体员工与客户同船投资。秉承格雷厄姆纪律，以 Business, People, Price（好生意、好人、好价格）框架集中持有 15-25 只低估股票并长期持有，机会稀缺时曾多次对新投资者关闭基金；现任 CEO 兼研究主管 Ross Glotzbach，按季发布 Longleaf 基金评论与 Research Perspectives 研究观点。
一句话导读
这篇是东南资产管理公司旗下全球基金2024年第三季度的投资回顾。简单说，基金经理们报告说这一季他们赚了不少，跑赢了市场指数。他们买的大多是估值便宜的公司（比如外卖平台Delivery Hero、天然气公司CNX Resources），这些公司股价开始上涨了。现在基金手里还留着11%的现金，说明他们在等更好的买入机会。对普通投资者来说，这说明即使在市场整体很贵的时候，找到被低估的全球公司仍然能赚钱。值得一看是因为它展示了一种耐心的价值投资思路——不追热门，买得便宜，然后等待。
Southeastern（Longleaf Partners）全球基金2024年第三季度报告显示，基金回报14.76%，显著跑赢FTSE Developed指数（6.35%）和FTSE Developed Value指数（8.81%）。基金P/V比率处于高60%区间，现金仓位升至11.3%，持有22只股票。超过半数持仓实现双位数回报，其中Delivery Hero贡献最大（+70%，权重4.4%），Kellanova（+39%）、CNX Resources（+34%）和Eurofins（+29%）紧随其后；而FedEx（-8%）、MGM Resorts（-12%）和Glanbia（-10%）表
主题与背景
本章为Southeastern（Longleaf Partners）全球基金2024年第三季度投资报告的开篇，概述了基金当季业绩表现、持仓调整及市场环境。报告指出，尽管全球大型公司（尤其是美国）估值高企，基金仍通过全球团队构建独特组合，并强调其持仓与指数之间的估值差距处于历史高位。
核心观点
作者的核心投资论点是：市场正开始认可基金持仓公司的价值，基金在第三季度显著跑赢基准指数。反直觉的判断是：尽管基金自成立以来年化回报（5.94%）显著低于FTSE Developed指数（10.89%），但作者对持仓与指数之间“历史性高估值差距”保持乐观，认为市场“理智的迹象”正在浮现。
关键论据与数据
基金P/V比率为High-60s%，现金持仓比例11.3%，共持有22只股票
- 业绩对比：基金第三季度回报14.76%，远超FTSE Developed指数（6.35%）和FTSE Developed Value指数（8.81%）。
- 持仓表现：超过半数持仓实现双位数回报，仅少数拖累。
- 现金仓位：因减持或卖出部分强势股，现金仓位升至11.3%。
- 估值指标：P/V比率处于高60%区间。
- 长期业绩：基金自成立以来年化回报5.94%，低于FTSE Developed（10.89%）和FTSE Developed Value（8.23%）。
季度贡献前五与后五对比表：
Global Fund第三季度回报14.76%，年初至今18.40%，成立以来年化回报5.94%，显著跑赢基准指数
| 公司名称 | 总回报 (%) | 对组合贡献 (%) | 权重 (%) |
|---|---|---|---|
| 前五贡献 | |||
| Delivery Hero | 70 | 2.25 | 4.4 |
| Kellanova | 39 | 2.16 | 0.0 |
| CNX Resources | 34 | 1.97 | 6.4 |
| Eurofins | 29 | 1.47 | 5.6 |
| Prosus | 23 | 1.13 | 4.5 |
| 后五拖累 | |||
| FedEx | -8 | -0.54 | 4.9 |
| MGM Resorts | -12 | -0.45 | 2.6 |
| Glanbia | -10 | -0.19 | 2.5 |
| Warner Music Group | -10 | -0.18 | 0.0 |
| Undisclosed | 0 | 0.00 | 1.9 |
Delivery Hero以70%的季度总回报贡献2.25%位列五大贡献者之首，前五名合计贡献约9%
涉及的公司/资产
- Delivery Hero（看多）：德国上市食品配送公司，Q2业绩强劲，计划年底将中东平台Talabat上市（估值可达其市值的70%以上），并出售台湾业务给Uber Eats。作者认为管理层正采取措施释放价值。
- Kellanova（已退出）：包装食品公司，被Mars以略高于基金估值的价格收购。作者认为该交易是价值实现的路径之一，已获利退出。
- CNX Resources（看多）：天然气公司，低成本结构和套期保值策略使其能在多种价格环境下产生自由现金流，并用于股票回购。
- Eurofins（看多）：全球实验室检测服务龙头，Q3股价强劲反弹，作者认为此前做空报告缺乏行业理解。公司有机增长和利润率改善，受益于结构性增长行业（生物制药、食品、环境检测）。
- Prosus（看多）：全球消费互联网集团，腾讯（占其NAV近80%）业绩强劲，腾讯年内已回购超600亿港元（计划1000亿港元）。Prosus新任CEO购买大量股票，薪酬与市值翻倍挂钩。
- FedEx（看空）：全球物流公司，Q3业绩不及预期，美国邮政合同到期。作者认为其零担货运业务（FedEx Freight）被低估，分拆或出售可能释放价值（对标Old Dominion、Saia）。
- MGM Resorts（看多）：博彩与酒店公司，Q3股价因财报下跌13%，但作者认为长期盈利潜力未变，公司持续回购并优化线上业务。
FedEx以-8%的季度总回报拖累组合0.54%位列五大拖累者之首，MGM Resorts以-12%回报位列第二
投资启示
- 关注估值差距：基金持仓与指数之间的估值差距处于历史高位，作者认为市场正逐步认可价值，投资者可关注类似被低估的全球价值股。
- 减持强势股：基金在Q3减持或卖出部分强势股（如Kellanova），现金仓位升至11.3%，暗示作者对短期市场持谨慎态度，保留弹药等待更佳机会。
- 结构性机会：Delivery Hero的Talabat上市、FedEx Freight分拆等事件驱动型机会值得跟踪，可能带来价值重估。
- 长期持有逻辑：CNX Resources、Eurofins等公司具备低成本或行业主导地位，能在不同环境下产生自由现金流，适合长期持有。