Why didn’t we do better when value outperformed? | U.S. equity market commentary 1Q 2026
Oakmark 是芝加哥深度价值老店 Harris Associates（1976 年创立，管理资产约 1050 亿美元）旗下 1991 年推出的共同基金家族，Bill Nygren 执掌旗舰 Oakmark Fund、David Herro 执掌 Oakmark International Fund，坚持以大幅低于企业内在价值的价格买入、把股票当生意长期持有的逆向纪律，按季发布基金评论、市场评论与观点文章。
一句话导读
2026年第一季度价值股跑赢了整体市场，但Oakmark基金却没有像预想中那样大涨。原因在于，所谓的价值指数上涨，其实是被高价半导体股（市盈率高达29倍）硬拽上去的，真正便宜的股票反而没涨甚至下跌。现在高低估值股票之间的差距已经大到历史极端水平，Oakmark正在趁机买入更便宜、增长更快的股票，同时卖出大涨的能源股。这意味着，如果你相信估值会回归，当前可能是一个调仓的好时机。
Oakmark 2026年第一季度报告探讨了价值股跑赢大盘时，Oakmark基金为何未能如预期表现更佳。核心观点是：尽管Russell 1000 Value指数上涨超2%，而S&P 500下跌超4%，但Oakmark基金仍录得下跌。原因在于Russell Value指数成分股中，高市盈率股票（如半导体股，平均远期P/E为29）上涨15%，推动指数表现，而低P/E股反而落后——最高P/E五分之一组跑赢最低组390个基点（+3.5% vs -0.4%）。Oakmark认为低P/E股反弹机会未兑现，但当前高/低P/E差距已至历史极端，基金仍押注该差距收窄。报告期内，Oakmark异常活跃，新增8个仓
主题与背景
本章讨论的是：在2026年第一季度价值股（Russell 1000 Value）跑赢大盘（S&P 500）的背景下，Oakmark基金为何未能如预期般表现更佳。作者指出，市场此前由动量与成长股主导，导致Oakmark组合的市盈率（P/E）远低于价值指数，按逻辑应在价值风格回归时受益，但实际结果却相反。
核心观点
作者的核心判断是：Oakmark基金未能跑赢价值指数的原因在于，Russell 1000 Value指数的上涨并非由低P/E股驱动，而是由被“挤入”该指数的高增长、高P/E股票（如半导体股）推动。作者认为，当前高P/E与低P/E股票之间的估值差距已处于历史极端水平，Oakmark仍押注这一差距将收窄，且当前机会比以往更具吸引力。
关键论据与数据
- 指数表现对比：S&P 500下跌超4%，Russell 1000 Value上涨超2%，Oakmark基金虽跑赢S&P 500但仍录得下跌。
- 价值指数内部结构：Russell 1000 Value指数中，半导体相关股票（2025年底平均远期P/E为29）上涨15%，贡献了指数回报的很大一部分。
- P/E分组表现：最高P/E五分之一组跑赢最低组390个基点（+3.5% vs -0.4%），表明低P/E股反而落后。
- 估值差距：高P/E与低P/E股票之间的差距在已处历史高位的基础上进一步扩大。
- 组合调整：Oakmark基金本季度新增8个仓位（三倍于平均水平的2-3个），为自互联网泡沫破裂以来最多。S&P 500中第50佳股票跑赢第450佳股票44个百分点，为2020年疫情以来最大分化。
- 交易质量：新买入的股票P/E更低、预期增长率更高，且与组合的历史相关性更低，预计能略微降低波动性。
S&P 500子行业年初至今回报极端分化，Oil & Gas板块以约40%涨幅居首，Real Estate Mgmt & Dev板块以约25%跌幅垫底，首尾表现差距超过60个百分点
涉及的公司/资产
- 半导体相关股票（未点名具体公司）：属于Russell 1000 Value指数成分，平均远期P/E为29，本季度上涨15%，是推动指数表现的主要力量。
- 能源与工业股：Oakmark主要卖出方向，因能源股本季度大幅上涨。
- 软件与金融股：Oakmark主要买入方向，因软件股本季度下跌。
投资启示
投资者应警惕价值指数上涨的“假象”：当前价值指数的强势可能由高P/E股驱动，而非真正的低估值修复。Oakmark的策略是逆向押注高/低P/E差距收窄，并利用市场极端分化（个股回报差达44个百分点）积极调仓，买入更便宜、增长更快且能降低组合风险的股票。这意味着，对于认同价值投资逻辑的投资者，当前是主动调整组合、捕捉低P/E股反弹机会的窗口期。