Q2 2023 – Quarterly Report Commentary
Hosking Partners 是 Jeremy Hosking（在 Marathon 任基金经理逾 25 年）于 2013 年在伦敦创立的精品资产管理公司，奉行资本周期与供给端逆向投资，多决策人模式、全球持有 350 余只股票、长期重仓，管理约 55 亿美元，发布研究文章、主动所有权报告与 Capital Cyclists 播客。
一句话导读
这篇报告讲的是Hosking Partners基金在2023年第二季度的表现和看法。基金经理认为市场正从科技股（虚拟世界）转向传统行业（物质世界），但短期阵痛明显，态度谨慎乐观。他们重点提到了：低配微软、英伟达、苹果、Meta、特斯拉这五只科技股，导致本季业绩跑输大盘；加仓海上钻探公司，因为行业供应受限（比如60%的浮式钻机已报废，近十年没有新订单），看好其盈利前景；持有日本价值型公司，受益于政府推动公司提高资本效率，外资大量流入。
一眼要点
作者判断市场正从“虚拟世界”向“物质世界”轮动，但短期阵痛明显，立场【谨慎乐观】。
- 本季组合跑输大盘，约一半归因于低配 Microsoft、Nvidia、Apple、Meta、Tesla 这五只“虚拟世界”股票（合计占 MSCI ACWI 约 11.3%，本季涨幅 18-52%）。
- 组合约 75% 仓位偏向“物质世界”（银行、矿业、能源等），短期经济敏感性拖累表现。
- 日本仓位（约 10%）受益于资本效率改革，本季外资净流入 700 亿美元，为 2012 年以来最快速度。
- 组合 P/E 相对市场从 0.95 倍降至 0.5 倍，持续增持海上钻探仓位（行业供应受限：60% 浮式钻机报废、近十年无新订单）。
本季跑输大盘，低配“虚拟世界”五股是主因
业绩对照： 本季组合相对落后，约一半归因于低配 Microsoft、Nvidia、Apple、Meta、Tesla 这五只“虚拟世界”股票（合计占 MSCI ACWI 约 11.3%，本季涨幅 18-52%）。纳斯达克本季美元计上涨 15.2%，上半年累计 38.7%；美国贡献 MSCI ACWI 约 85% 回报，大型科技股领涨。组合约 75% 仓位偏向“物质世界”（银行、矿业、能源等），短期经济敏感性拖累表现。
美国银行危机加速趋势，大型银行受益
作者认为 3 月底的美国银行危机是“加速趋势而非改变方向”的事件。大型银行受益于存款份额从小银行流入，资本充足的“赢家”本季表现强劲。风险提示： 硅谷银行倒闭是孤立事件还是更大行业问题的先兆，取决于预测中的衰退深度。与全球金融危机不同，当前隐患在于表外项目和非传统贷款/私募股权，这些信贷如何回流银行体系是关键关注点。
日本仓位受益于资本效率改革，外资流入创纪录
组合约 10% 日本仓位以价值型公司为主。日经 225 本季涨 18.4%（上半年 27.2%），Topix 同期涨 21.0%。东京证券交易所要求上市公司“紧急”评估资本成本并解决破净问题，本季 AGM 提案同比增 18%。作者原话说 “Cajoled by the government and regulators, minority shareholders are finding their voice.” 意即：“在政府和监管机构的督促下，少数股东正在发出自己的声音。” 本季外资净流入 700 亿美元，为 2012 年安倍二次当选以来最快速度。作者认为这是“长期游戏”，但并非孤军奋战。
组合估值折价扩大，持续增持海上钻探
过去十年组合 P/E 相对市场从 0.95 倍降至 0.5 倍，反映持续卖出昂贵美股、买入更便宜公司的策略。本季继续增持海上钻探仓位。该行业经历十年投资缩减：60% 浮式钻机报废、整合至仅 7 家主要上市玩家、几乎全部 Chapter 11 重组，2014-2019 年摧毁 500 亿美元企业价值后近十年无新订单。作者认为供应受限是日费率和盈利的强劲顺风。
上半年艰难，但坚持价值与资本周期纪律
前瞻： 作者承认上半年对许多主动管理基金（包括 Hosking）是艰难时期，组合低估值、分散化、偏离美国大盘股。但强调“frustrations are tempered by opportunities”（挫折被机会所平衡），将继续通过资本周期视角在不受青睐的中小盘股中寻找机会。
标的动向表（本章提及）
| 标的 | 动作 | 逻辑与数据 |
|---|---|---|
| Microsoft | 低配（未明示） | 本季涨 18-52%，低配贡献约一半相对落后 |
| Nvidia | 低配（未明示） | 同上 |
| Apple | 低配（未明示） | 同上 |
| Meta | 低配（未明示） | 同上 |
| Tesla | 低配（未明示） | 同上 |
| 大型美国银行 | 持有观察 | 受益于存款份额从小银行流入，本季表现强劲 |
| 日本价值型公司 | 持有观察 | 组合约 10% 仓位，受益于资本效率改革，多家提高资本回报目标 |
| 海上钻探公司 | 加仓 | 行业供应受限（60% 浮式钻机报废、近十年无新订单），日费率受益 |
全文标的动向表
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| 海上钻探公司 | 加仓 | 行业供应受限是日费率和盈利的强劲顺风 | 60% 浮式钻机报废、近十年无新订单 |
| Microsoft | 未明示 | 低配导致本季相对落后 | 本季涨幅 18-52% |
| Nvidia | 未明示 | 低配导致本季相对落后 | 本季涨幅 18-52% |
| Apple | 未明示 | 低配导致本季相对落后 | 本季涨幅 18-52% |
| Meta | 未明示 | 低配导致本季相对落后 | 本季涨幅 18-52% |
| Tesla | 未明示 | 低配导致本季相对落后 | 本季涨幅 18-52% |
| 大型美国银行 | 持有观察 | 受益于存款份额从小银行流入，本季表现强劲 | 硅谷银行危机加速趋势 |
| 日本价值型公司 | 持有观察 | 受益于资本效率改革，少数股东正在发出自己的声音 | 组合约 10% 仓位，外资净流入 700 亿美元 |