Hosking Partners 是 Jeremy Hosking（在 Marathon 任基金经理逾 25 年）于 2013 年在伦敦创立的精品资产管理公司，奉行资本周期与供给端逆向投资，多决策人模式、全球持有 350 余只股票、长期重仓，管理约 55 亿美元，发布研究文章、主动所有权报告与 Capital Cyclists 播客。
这篇说的是Hosking Partners基金如何通过挖掘冷门股Saga Plc赚大钱。他们看好Saga，认为股价从2022年低点涨了8倍后，还能再涨5倍，因为公司专注服务50岁以上人群，品牌信任度高，而且创始人自掏腰包1亿英镑救公司，债务也在减少。重点提了Saga Plc（股价已涨8倍，创始人持股28%），以及创始人Sir Roger de Haan（自掏腰包支持配股）。
一句话概括作者本期的市场判断： 通过逆向挖掘未来市盈率接近1倍的冷门股，Hosking Partners认为Saga Plc仍有巨大上行空间，立场【乐观】。
文章提出一个简单的十倍股识别框架：在合理假设下，若一家企业未来市盈率（P/E）可接近1倍，其股权上行空间巨大。 作者强调，这一筛选逻辑“简单”，但真正投资并持有这些冷门股“困难”。作者原话说：“One simple heuristic we use is whether a business could, under reasonable assumptions, be valued at something approximating a P/E of 1x future earnings. If such a case can be made, equity upside is likely material.” 意即：“我们使用的一个简单启发式方法是，一家企业在合理假设下，其估值能否接近未来盈利的1倍市盈率。如果能做到这一点，股权上行空间很可能可观。”
作者指出，这类投资需要逆向思维、支持性的公司结构和长期客户基础。Hosking Partners的多元化、多顾问模型提供了结构性优势，因为集中持仓的“高信念”基金无法承受“风险股”带来的回撤风险或永久性资本损失。同时，追求“质量复利”的投资者（追求每年稳定上涨15%的股票）也缺席此类股票的挖掘。作者认为，这种对PE为1倍股票的竞争缺失，是后金融危机时代的结构性特征，也是Hosking Partners的重要顺风。
Saga Plc是文章核心案例，自2022年低点股价已上涨8倍，基于非激进盈利假设，从2026年3月初的5.20英镑价格可能再涨5倍。 作者详细描述了建仓过程：Hosking的多顾问模型允许逐步加仓，五年内Saga从不足20个基点（<20bps）的仓位，增长为第五大持仓，持股超过8%的流通股。作者原话说：“In five years, Saga has grown from <20bps to become our fifth-largest holding, where we own over 8% of the outstanding shares. The share price is up 8x from its 2022 low and on non-heroic earning assumptions could rise a further 5x from the price of £5.20 in early March 2026.” 意即：“五年内，Saga从不足20个基点增长为我们的第五大持仓，我们持有超过8%的流通股。股价自2022年低点上涨了8倍，基于非激进的盈利假设，从2026年3月初的5.20英镑价格可能再上涨5倍。”
Saga成立于1951年，核心使命是“照顾好老年人”，这一“深层现实”75年未变。 作者引用董事长Sir Roger De Haan的话，指出Saga“把事情做对”，并通过高质量、长期任职的员工执行。其商业模式从最初的退休人员低成本英国长途汽车旅行，扩展到专为50岁以上人群设计的邮轮、保险（旅行、汽车、家庭、健康）和金融服务。作者强调，Saga的品牌信任是75年积累的结果，是英国前50名知名品牌，愿景是“成为英国50岁以上人群最受信任的品牌”。
文章详细描述了Saga在私募股权控制下的灾难性经历：2004年创始家族退出后，经历Charterhouse、Permira和CVC等私募股权轮番控制，通过高杠杆、短期利润最大化、客户忽视和与AA的奇怪合并，严重损害了业务健康。 2014年私募股权通过IPO退出，吸引了20万零售投资者（多为Saga客户），股价在五年内下跌超过95%。作者将此称为“私募股权反向财富再分配的最惊人案例之一”。
转折点出现在2020年： 面对另一私募股权收购要约，创始人儿子Sir Roger de Haan介入，自掏腰包1亿英镑支持1.5亿英镑的配股，恢复资产负债表，并成为董事长。他现在是Saga最大股东，持股28%。作者认为，这提供了长期跑道，有望实现多倍复合增长。在Sir Roger领导下，Saga已进入第五年令人印象深刻的扭亏为盈： 多个孤立的业务整合为一个以客户为先的统一运营体，裁减了40%的员工，同时客户体验改善（邮轮乘客增加、载客率提升、保险业务恢复增长）。最关键信号是债务削减： 净债务连续五年下降，可能已低于4倍EBITDA（峰值超过10倍），且资产基础包括两艘自有邮轮，重置价值约10亿英镑。
文章通过Saga案例，展示了Hosking Partners逆向投资、低估值困境反转、老龄化消费主题的实践。 读者应注意，这是持仓方视角——Hosking是Saga持股超8%的第五大股东，其论述带有明显的持仓辩护色彩。文章强调的“竞争缺失”和“结构性顺风”是Hosking自身策略的自我强化叙事，需独立评估其风险（如杠杆水平、盈利恢复的不确定性）。
文章认为Saga的盈利潜力远不止管理层中期目标的1亿英镑营业利润，极端情景下可达2.2亿英镑，对应每股约25英镑的价值。 作者指出，2004年Saga在创始人Roger爵士领导下的最后一个完整财年就已实现9500万英镑营业利润；此后55岁以上人口增长三分之一，叠加每年多次度假趋势，可触达市场已大幅扩大。展望2030年代，"全速前进"情景下Saga可产生约2.2亿英镑营业利润——作者原话说 "a full-steam-ahead scenario would see Saga generate c£220m of operating profit"，意即"一个全速前进的情景下，Saga将产生约2.2亿英镑的营业利润"。作为验证，这"仅仅"是回到2018-19年的利润水平，且不含资本密集型的保险承保业务。若实现此利润，Saga将获得20%以上的投入资本回报率，叠加"灰发英镑"人口结构顺风，轻资本、高现金流的业务模式可支撑高十几倍的EV/EBIT倍数，对应企业价值约40亿英镑、每股约25英镑。作为对比，2022年9月股价低点71便士时市值仅1亿英镑，市盈率不到恢复利润的0.5倍。
文章强调Saga的投资案例极为简单：估值相对于资产基础、历史记录和盈利前景均处于低位。 客户热爱产品，已延续三代回头客；公司有可信计划恢复原本的轻资本"经纪"模式，且由该模式的原创者亲自监督。作者特别指出关键背书："With £100m of his own money invested – together with a huge amount of personal and family pride – Saga is unlikely to fail from lack of trying"，意即"他投入了1亿英镑自有资金——加上巨大的个人和家族荣誉感——Saga不太可能因缺乏努力而失败"。文章认为，即便股价已从底部上涨8倍，基于盈利潜力和人口顺风，从这里再实现多倍回报的前景是现实的。
文章指出Hosking的多元化、逆向、非约束性投资方法使其能参与Saga的长期上行，而其他投资者（受营销需求约束？）不会参与。 作者将Saga比作其客户群体本身——"this idiosyncratic and contrarian investment will continue to mature well in old age"，意即"这项独特且逆向的投资将继续像陈年美酒一样成熟"。文章隐含的机构视角偏差是：Hosking作为逆向投资者，倾向于强调其他机构因风格约束或营销压力而回避此类机会，这既是其策略优势，也需读者注意持仓方可能放大叙事乐观性。
文章指向一个明确的逆向价值投资机会：Saga在经历8倍上涨后仍有显著上行空间，核心驱动力是人口老龄化结构性需求+轻资本模式恢复+管理层重金押注。但读者应注意：2.2亿英镑利润是"全速前进"情景假设，且作者承认该估值可能低估了邮轮业务（参照上市同行Viking Holdings的24倍营业利润估值，终极上行空间接近每股30英镑）。Hosking作为Saga第五大股东（持股超8%），其乐观判断需结合持仓方视角审慎看待。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| Saga Plc | 加仓 | 从不足20个基点增至第五大持仓，持股超8%流通股，认为仍有5倍上行空间 | 股价自2022年低点涨8倍；2026年3月初价格5.20英镑；极端情景每股价值约25英镑；净债务可能低于4倍EBITDA |