Hosking Partners 是 Jeremy Hosking（在 Marathon 任基金经理逾 25 年）于 2013 年在伦敦创立的精品资产管理公司，奉行资本周期与供给端逆向投资，多决策人模式、全球持有 350 余只股票、长期重仓，管理约 55 亿美元，发布研究文章、主动所有权报告与 Capital Cyclists 播客。
这篇报告说，现在投资巴西等前沿市场可能很划算，因为这些地方的股票价格跌到了多年低点，而美国等发达市场却很贵。作者认为巴西的估值已经和2008年金融危机时差不多低了，虽然政治和通胀风险还在，但经济开始稳定，是个逆向投资的好机会。他重点提到了两家公司：巴西石油公司Petrobras，它的估值跌到了2002年以来最低，但新CEO计划减少分红，有风险；还有卡车租赁公司Vamos，虽然股价倍数下降，但收入增长很快。
一句话概括：作者认为前沿市场（尤其是巴西）估值处于多年低位，与昂贵的发达市场形成鲜明对比，是逆向投资的“未知、不可知、独特”（UUU）机会，立场【乐观】。
文章指出，许多前沿市场因疫情、政治动荡和高通胀的冲击，估值处于多年低位，而发达市场则普遍昂贵。 作者原话说：“Many frontier markets are trading on multi-year low valuations as their battered economies limp from wounds inflicted by the pandemic and lockdowns, political upheaval, and the ravages of high inflation. This is in stark contrast to large parts of developed capital markets which are expensive on typical measures.” 意即：“许多前沿市场正以多年来的低估值交易，其受创的经济在疫情、封锁、政治动荡和高通胀的蹂躏中蹒跚前行。这与发达资本市场的大部分地区形成鲜明对比，后者按典型指标衡量都很昂贵。” 新兴市场和发展中经济体（EMDEs）的债务总额飙升至50年高位，2023年投资较预期低8%，五分之一的国家被排除在全球债务市场之外（2019年为十五分之一）。中国疲弱的经济复苏和俄乌战争对粮食与能源的影响，进一步加剧了前沿市场的困境。
作者认为，巴西体现了上述挑战，但也显示出经济企稳的初步迹象，其估值已接近2008年金融危机时的水平。 巴西Ibovespa指数的市盈率已跌至全球金融危机时的低点。作者引用Richard Zeckhauser教授的理论，将此类情况称为“未知、不可知、独特”（UUU），认为这是获得高预期回报的时机。作者原话引用道：“Do not engage in the heuristic reasoning that just because you do not know the risk, others do. Think carefully, and assess whether they are likely to know more than you. When the odds are extremely favorable, sometimes it pays to gamble on the unknown, even though there is some chance that people on the other side may know more than you.” 意即：“不要陷入启发式推理，认为仅仅因为你不知道风险，别人就知道。仔细思考，评估他们是否可能比你了解更多。当赔率极为有利时，有时押注未知是值得的，即使对方可能比你更了解情况。” 巴西Selic利率处于13.75%的多年高位，但通胀已降至3.2%的三年低点，市场预期8月可能降息。作者观察到，新兴市场高收益硬通货债券的反弹和本地债务市场的回暖，往往是前沿股市表现改善的前奏，例如斯里兰卡的情况已促使基金增持了John Keells等现有持仓，并新建仓了Tokyo Cement（年初至今涨幅超100%）。
作者通过实地调研50家公司，认为在拉丁美洲的复杂治理环境中，存在具有吸引力的逆向投资机会。 拉丁美洲在基准指数中的权重为1%（截至2023年Q2），而Hosking Partners的当前权重为2.3%，并计划适度增加。作者重点分析了两个标的：
文章的核心投资含义是：在高度不确定的“UUU”情境下，逆向投资前沿市场（尤其是巴西）可能带来超额回报。 作者通过实地调研和资本周期分析，认为当前的低估值提供了足够的安全边际。但需注意，这是持仓方的视角，文章对Petrobras和Vamos的乐观判断可能带有自我辩护色彩，读者应关注巴西政治（卢拉与国会关系）和治理风险（政府干预）的不确定性。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| Petrobras | 持有观察 | 估值极低，安全边际充足，但新CEO计划增加可再生能源投资并限制股息，存在政府干预风险 | EV/sales（LTM）跌至2002年以来最低点 |
| Vamos | 持有观察 | 估值相对于类似业务有显著折价，增长强劲，但需关注治理风险 | EV/sales从6.5倍降至3.5倍，营收CAGR 46% |
| John Keells | 加仓 | 斯里兰卡情况改善，基金增持现有持仓 | 未提供具体数据 |
| Tokyo Cement | 新建仓 | 斯里兰卡情况改善，年初至今涨幅超100% | 年初至今涨幅超100% |