这篇讲的是投资机构GMO在2017年新兴市场股票大涨18%后，反

Emerging Value and Margin of Superiority

GMO 是 Jeremy Grantham 与 Richard Mayo、Eyk Van Otterloo 等人于 1977 年在波士顿创立的资产管理公司，以估值驱动的动态资产配置和长周期均值回归框架著称。Grantham 以识别历史级泡沫闻名——2000 年互联网泡沫与 2008 年全球金融危机前均有公开预警。旗舰内容为 GMO 季度信（现由资产配置联席主管 Ben Inker 与 John Pease 执笔）、Grantham 的 Viewpoints 长文与 7 年资产类别回报预测。

Jeremy Grantham · 1977 · 美国波士顿估值驱动 / 多资产逆向配置

主题与背景

本章讨论 GMO 在 2017 年上半年新兴市场股票上涨超过 18% 后，逆势增持该资产的操作逻辑。市场背景是新兴市场经历强劲反弹，但 GMO 认为其相对价值优势反而扩大。

核心观点

GMO 的核心判断是：尽管新兴市场价值股的绝对预期回报有所下降，但其相对于其他资产类别的边际优越性（margin of superiority）反而上升。因此，在风险相对温和的条件下，该机构选择增加配置。这一操作与其通常“高抛低吸”的逆向投资模式不同，但基于相对价值判断，仍属正确决策。

关键论据与数据

市场表现：2017 年上半年，新兴市场股票上涨超过 18%。
预期回报变化：自年初以来，新兴市场价值股的绝对预期回报有所下降。
相对价值判断：新兴市场价值股相对于其他资产的优越性边际（margin of superiority）实际上增加了。
风险考量：新兴市场特定风险（emerging-specific risk）相对温和（benign），因此 GMO 承担该风险的意愿增强。

指标	2017年初	2017年7月初（增持时）
新兴市场股票累计涨幅	—	超过18%
新兴市场价值股绝对预期回报	较高	下降
新兴市场价值股相对优越性	基准	增加
新兴市场特定风险	—	相对温和

涉及的公司/资产

新兴市场股票（Emerging Equities）：GMO 在 2017 年 7 月初增持该资产，看多。
新兴市场价值股（Emerging Market Value Stocks）：作为具体策略方向，GMO 认为其相对其他资产（如发达市场股票、债券）的优越性更高。

投资启示

逆向操作需基于相对价值：GMO 的案例表明，即使资产价格已大幅上涨，若其相对其他资产的估值优势扩大且风险可控，仍可逆势增持。
关注边际变化而非绝对水平：投资者应关注资产类别之间的相对价值变化（margin of superiority），而非仅看绝对回报或价格走势。
风险容忍度动态调整：当特定风险（如新兴市场政治、汇率风险）处于温和状态时，可适度提高对该资产的配置权重。