Musings on Markets 是纽约大学 Stern 商学院金融学教授 Aswath Damodaran（人称「估值教父」）自 2008 年更新至今的个人博客，以 DCF 内在价值与「叙事与数字」框架对热点公司（SpaceX、特斯拉、英伟达等）做公开估值拆解，兼发宏观市场综述，是估值领域最受推崇的免费教材。
这篇讲的是利率上升不一定让股市跌。作者达摩达兰认为，2026年美债收益率涨到4.75%，但企业盈利增长超过11%，撑住了股市。他持谨慎乐观态度，觉得利率还有上行空间，但市场分化严重。重点提了三个标的：S&P 500（盈利上调支撑股价）、科技板块（头部公司涨25%，但多数小公司只涨7.75%）、高收益债（CCC级以下债券利差扩大1.57%，风险信号）。
一句话概括：2026年利率上升并未压垮美股，企业盈利增长抵消了贴现率压力，但市场分化严重，高收益债利差扩大已发出风险信号。【谨慎乐观】
文章指出，2026年利率担忧因三大原因重新浮出水面，但作者认为利率与股价的关系远比表面复杂。 作者开篇即点明：“The war in Iran, oil prices and worries about a recession have all taken turns driving stock prices in 2026 but talk about interest rates and where they are going has been a constant concern all year.”（伊朗战争、油价和衰退担忧在2026年轮流驱动股价，但关于利率及其走向的讨论一直是全年的持续关切。）意即：虽然2026年市场受多重因素交替影响，利率话题始终贯穿全年。
三大原因分别是：
作者强调，不应将利率变动简单归因于美联储：“I know that there are some who attribute almost everything related to interest rates to the Fed, and while I think that is simplistic and wrong-headed to do so”（我知道有人将利率相关的一切都归因于美联储，虽然我认为这种看法既简单又错误）。意即：美联储并非利率的唯一主宰，基本面因素才是长期驱动力。
作者通过1962-2026年的利率走势图指出，当前4.75%的10年期收益率虽属“突破”，但远低于1980年代的历史高位。 关键历史节点：
| 时间区间 | 10年期美债收益率范围 | 关键事件 |
|---|---|---|
| 1970s-1981 | 峰值超15% | 通胀失控，美联储强力加息 |
| 1980s-1990s | 6-9% | 利率逐步回落，但仍在高位 |
| 2009-2021 | 0-3% | 金融危机后量化宽松，疫情后降至1%以下 |
| 2022 | 1.52%→3.88% | 通胀飙升，利率翻倍 |
| 2026年9月 | 4.75% | 突破4-4.5%区间，但低于内在值5.41% |
文章对比了全球主要经济体的10年期国债收益率，显示2026年利率上升是普遍现象，但幅度和起点不同。 作者追踪了五类货币的政府债券利率：欧元（德国10年期）、日元、澳元、加元和英镑，以及四个新兴市场货币：人民币、印度卢比、巴西雷亚尔和南非兰特。
关键发现：
文章的核心投资含义是：利率上升对股市的影响因行业和公司而异，高利率对高杠杆或成长型公司冲击更大，而对现金流稳定的公司影响较小。 作者在2022年就曾提出这一框架，2026年再次强调。投资者应关注：
利率上升对债券价值的影响是直接的，但对股票价值的影响则更为复杂，取决于现金流与贴现率的相对变化。 文章指出，债券的票息固定，因此利率上升直接导致贴现率提高、现值下降；而股票的未来现金流是经营活动的剩余现金流，会随利率变化而调整。
作者原话说：“With stocks, the effect of higher interest rates is not as direct for a simple reason. The expected cash flows on stocks are the residual cashflows from operations at businesses, and these residual cash flows reflect the revenues, earnings and reinvestment at these businesses.” 意即：“对于股票，高利率的影响并不那么直接，原因很简单。股票的预期现金流是企业经营活动的剩余现金流，而这些剩余现金流反映了企业的收入、利润和再投资。”
文章进一步拆解了利率上升如何通过三个经营指标影响股票价值：
因此，不同公司对利率上升的反应分为三类：价值下降（贴现率效应主导）、价值不变（两者抵消）、价值上升（现金流增长超过贴现率上升）。
2026年美国公司债收益率全面上升，但信用利差仅在最低评级债券中显著扩大。 文章引用美联储数据（FRED）显示，截至2026年8月31日，10年期美债收益率从年初的4.18%升至4.75%，各评级公司债收益率均随之走高。但除CCC及以下的高收益债外，其他评级（AAA、AA、A、BBB、BB、B）的信用利差基本持平或收窄。CCC及以下评级的信用利差在年内扩大了1.57%。
| 评级类别 | 信用利差变化（2026年1月-8月） |
|---|---|
| AAA、AA、A、BBB、BB、B | 基本不变或收窄 |
| CCC及以下（高收益） | 扩大1.57% |
文章指出，这对企业借贷和资本成本有直接影响：全球企业债务成本上升，几乎全部来自无风险利率的上涨，而违约风险最高的借款人还需承担额外成本。对于长期公司债投资者，2026年债券价格下跌，但“the effect is nowhere near the carnage that we saw in 2022”（远不及2022年的惨烈），部分原因是利率变动幅度更温和，且2022年初利率极低时价格效应更大。
2026年前八个月美股指数整体上涨，但利率大幅波动的交易日中，股市表现与利率方向明显负相关。 文章数据显示，S&P 500和纳斯达克指数在2026年1月至8月均强劲上涨。作者进一步分析了10年期美债收益率每日变动与S&P 500日回报的关系：在169个交易日中，84天收益率上升、73天下降、12天持平。当收益率单日变动超过3个基点时，S&P 500平均下跌约0.5%（收益率上升日）或上涨约0.5%（收益率下降日）。
| 10年期美债收益率日变动 | 交易日数 | S&P 500平均日回报 |
|---|---|---|
| 上升 > 3个基点 | 未明确 | 约 -0.5% |
| 下降 > 3个基点 | 未明确 | 约 +0.5% |
| 变动 ≤ 3个基点或持平 | 未明确 | 接近0 |
文章认为，美股在2026年面对利率上升仍能保持韧性的秘密在于盈利增长：分析师对S&P 500 2026年和2027年的每股盈利预期在年内上调了超过11%。作者原话说：“Over the first eight months of 2026, analysts who track the S&P 500 companies have raised their estimates for corporate earnings by more than 11% for both 2026 and 2027, indicating that companies are finding ways to get more to the bottom line, in the face of macro concerns and higher rates.” 意即：“在2026年前八个月，追踪S&P 500公司的分析师将2026年和2027年的企业盈利预期上调了超过11%，表明企业正在宏观担忧和高利率环境下找到提升利润的方法。”作者同时表示，对这些盈利数字有疑问，计划在后续文章中深入分析AI对盈利的影响。
文章的核心判断是：2026年利率上升对股市的冲击被企业盈利增长所抵消，但投资者应关注利率敏感型行业（如高杠杆或成长型公司）与现金流稳定型公司的分化。机构视角偏差：作者作为估值学者，强调盈利增长是股市韧性的关键，但读者需注意盈利预期可能包含AI叙事等乐观因素，且高收益债市场的利差扩大已发出风险信号。
2026年能源板块表现最佳（受益于油价飙升），科技板块紧随其后，但涨幅高度集中于头部公司。 作者指出，科技板块整体市值涨幅达25.22%，但中位公司回报率仅为7.75%，说明“it is clearly the largest tech companies that are driving the returns”（意即：显然是最大的科技公司驱动了回报）。消费板块（可选与必需）、公用事业和通信板块表现最差，原因在于定价能力较弱且投入成本上升。
| 板块 | 整体市值涨幅 | 中位公司涨幅 | 作者归因 |
|---|---|---|---|
| 能源 | 最佳（未列具体数字） | 未列 | 油价飙升 |
| 科技 | 25.22% | 7.75% | 头部公司驱动 |
| 消费/公用/通信 | 最差 | 未列 | 定价能力弱、成本高 |
全球股市2026年（截至8月31日）总市值增加约17万亿美元（+11.28%），但区域差异显著。 作者强调，印度和中国股市表现挣扎，仅录得低个位数回报，且下跌股票数量远超上涨股票。部分表现差异来自汇率波动——对美元升值的货币会推高美元计回报，反之则压低。
作者认为关于美联储能否改变利率路径的争论“毫无意义”（pointless），因为利率走势由基本面决定。 他观察到，10年期美债收益率自2022年以来一直稳定在4%-5%的窄幅区间，原因是预期通胀稳定在约2.5%（尽管实际通胀波动）。作者原话说：“For rates to change significantly, up or down, there has to be a break in inflation expectations”（意即：利率要发生显著变化，无论向上还是向下，通胀预期必须出现突破）。他判断，无论是新任美联储主席Kevin Warsh还是财政部长Scott Bessent，都难以改变这一轨迹。
企业已适应高利率环境，市场定价了更高的盈利。 作者认为，从低利率向高利率过渡的阵痛在2022年最为剧烈，此后企业和市场均已快速适应——企业找到在高利率下提升盈利的方法，市场则将这些盈利定价为稳健回报。机构视角偏差：作者作为价值投资倡导者，其“利率由基本面决定”的论点可能淡化政策干预的短期冲击，读者需注意2026年FOMC会议前后市场情绪波动的可能性。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| S&P 500 | 持有观察 | 盈利增长抵消利率压力，但涨幅集中于头部公司 | 2026年前8月整体上涨；分析师上调盈利预期超11% |
| 纳斯达克 | 持有观察 | 科技巨头拉动指数，但中位公司表现远弱于整体 | 科技板块市值涨幅25.22%，中位公司仅7.75% |
| 能源板块 | 持有观察 | 受益于油价飙升，2026年表现最佳 | 未列具体数字，但归因为油价飙升 |
| 科技板块（头部公司） | 持有观察 | 驱动板块回报的核心力量 | 市值涨幅25.22%，中位公司仅7.75% |
| 消费/公用/通信板块 | 持有观察 | 表现最差，因定价能力弱、投入成本高 | 未列具体数字 |
| 印度股市 | 持有观察 | 表现挣扎，低个位数涨幅 | 低个位数回报，下跌股票数量远超上涨 |
| 中国股市 | 持有观察 | 表现挣扎，低个位数涨幅 | 低个位数回报，下跌股票数量远超上涨 |
| 高收益债（CCC及以下） | 未明示 | 信用利差扩大，是唯一显著的风险敞口 | 利差扩大1.57%（2026年1-8月） |