这篇讲的是投资专家Meb Faber聊怎么选股票和基金。他觉得，很多人喜欢的高分红股票其实不好，因为分红要交税，不如买便宜的价值股（就是股价低于公司实际价值的股票）。他看好用企业价值/利润（EV/EBITDA）这个指标选股，还提到Lyft（他投的网约车公司）和Vanguard（一家大基金公司，规模很大）。他提醒小心Acorns这类App，月费1美元但账户平均只有100美元，费用太高。
Meb Faber与Patrick O'Shag在播客中探讨了量化因子、股息策略、天使投资及金融科技趋势。核心观点包括：因子投资中价值与动量因子长期有效，但需动态调整；股息策略并非最优，高分红公司可能增长缓慢；天使投资应聚焦早期科技公司，分散化是关键。重要结论：Cambria研究显示，2011-2015年估值指标中，CAPE比率在预测回报上优于其他指标；金融科技领域，自动化投顾和另类数据平台最具潜力；投资者行为偏差（如追涨杀跌）对回报影响超过因子选择，降低费用和被动化是趋势。
Meb Faber 是量化研究机构 Cambria 的创始人，也是播客主持人。本期他与 Patrick O'Shaughnessy 围绕因子投资、股息策略、天使投资及金融科技展开对话。全片最有分量的判断：Meb Faber 认为「股息收益率是糟糕的价值因子，在应税账户中应完全避免高股息策略，改用纯价值因子并避开最高股息股票，每年可节省 40-400 个基点的税负成本」。
Meb Faber 认为，因子选择的核心是低相关性与长期有效性，价值因子（EV/EBITDA）是首选。
两人进行了一场「因子选秀」——各选5个具体因子，构建等权组合，每季度再平衡，50只股票，未来10年比拼超额收益。
Meb 的阵容（按选秀顺序）：
1. EV/EBITDA（企业价值/息税折旧摊销前利润）——「这是所有估值指标赛马中的赢家」
2. 自由现金流/企业价值——本质是价格/自由现金流
3. 动量（12个月总回报）——低相关性补充
4. 200日均线（趋势因子）——「美股整体昂贵，需要择时保护」
5. 10年市净率（周期调整）——降低换手率
Patrick 的阵容：
1. 回购收益率——股东收益率的组成部分
2. 市值（小盘股倾向）
3. 应计项目（质量因子）
4. 投入资本回报率（ROIC）
5. 市销率——「与自由现金流最远的价值因子」
| 维度 | Meb 的阵容 | Patrick 的阵容 |
|---|---|---|
| 核心逻辑 | 价值+动量+趋势择时 | 资本配置+质量+纯价值 |
| 相关性 | 低（价值与动量负相关） | 较高（多价值因子叠加） |
| 择时 | 有（200日均线） | 无（始终满仓） |
| 换手率 | 动量驱动较高 | 10年市净率降低换手 |
Patrick 的追问：「200日均线因子意味着你可能在市场下跌时清仓，而我的组合始终满仓——10年周期内，起始估值对最终回报的影响可能超过因子选择本身。」Meb 承认：「美股整体昂贵，分散化很重要，但趋势因子能避免在长期熊市中硬扛。」
Meb Faber 认为，股息收益率只是「糟糕的价值因子」，高股息策略在应税账户中效率极低，应被纯价值策略取代。
Meb 与 Alpha Architect 合作的研究显示：
「股息有100年的好品牌，就像可口可乐。但如果你在应税账户中投资高股息策略，你每季度都要为这些分红缴税。而价值股可以通过资本利得递延税负。」
Meb 的机制拆解：
Patrick 的回应：「这可能是最不受欢迎的观点——尤其是对喜欢收支票的老年投资者。但数据很清晰。」
Meb Faber 认为，天使投资的非流动性反而是巨大优势，加上税收优惠，即使回报仅与标普500持平，税后收益也显著更高。
Meb 过去4年做了约25笔天使投资，单笔金额从1000到20000美元不等，涵盖订阅盒、酒店预订（Hotel Tonight）、共享出行（Lyft）等。
三个核心论点：
1. 流动性是行为优势：「平均 Robinhood 账户每天查看余额10次——这只会催生糟糕行为。如果你买入后5-10年无法卖出，你会更审慎地选择，然后忘记它。」
2. 税收优惠被严重低估：美国合格小型企业股票（QSBS）持有5年以上，最高可豁免1000万美元的资本利得税。「即使你只获得标普500的回报，税后收益也大得多。」
3. 分散化是关键：Meb 采用「跟随顶级天使投资人」策略（类似13F跟踪巴菲特），通过 AngelList 等平台的 syndicate 参与。「前两年我视之为学费——尽管 carry 很高，但这是学习成本。」
Patrick 的追问：「获客成本是 fintech 公司的最大挑战——订阅模式虽然粘性高，但获取用户的成本往往吞噬利润。」Meb 承认：「我投资最多的就是订阅盒公司——人们忘记付款，每月收到惊喜盒子，商业模式极其粘性。」
Meb 的自我批评：「我本质上是个乐观主义者，可能有点轻信。我的‘不/是’比率很低——这是行为缺陷。但我会优先选择已有产品、有 traction 的公司，而不是光鲜的概念。」
Meb Faber 认为，自动化投顾领域，拥有自有基金的 custodian（如 Vanguard、Schwab）将主导市场；早期资产管理者（如 Wes Gray 的 Alpha Architect）是更好的投资标的。
竞争格局：
Meb 看好的方向：
Meb 批评的领域：
Patrick 的补充：「获客成本是 fintech 的最大变量——即使订阅模式粘性高，获取用户的成本往往让单位经济不成立。」
Meb Faber 提出「永远基金」概念——10年锁定期，提前赎回需支付惩罚性费用，但费用归其他投资者所有，以此奖励长期持有者。
机制设计：
Patrick 的回应：「这解决了 principal-agent 问题——投资者不会在业绩差时赎回，基金经理也不会因资金流出被迫卖出。但法律风险很大——类似结构曾被起诉。」
Meb 的引用：「Warren Buffett 的13F策略过去20年每年跑赢市场5%，但过去8年有6年跑输——如果投资者不知道这是巴菲特，这个策略6年前就倒闭了。他的最大 alpha 不是选股，而是坚持策略不摇摆。」
Meb Faber 认为，播客行业最大的痛点是发现机制——缺乏 episode 级别的评分系统，导致大量时间浪费在低质量内容上。
Patrick 的共鸣：「工具太差了——只有前20个节目获得推荐，而且没有 episode 级别的发现。Apple 正在改变数据报告方式，未来一年可能有改善。」
Meb 的解决方案设想：「我愿意每年花5万美元请人每周为我精选5个最佳投资播客——但如何从200个申请者中选出5个？还是众包给200人？激励问题很难解决。」
| 标的 | 嘉宾态度 | 关键数据 |
|---|---|---|
| Lyft | 持有观察（天使投资） | 晚期私人公司，估值数亿美元 |
| Hotel Tonight | 持有观察（天使投资） | 产品喜爱度高，但「家庭用户不适用」 |
| Vanguard | 看好（行业主导） | 自动化服务规模接近1000亿美元 |
| Schwab | 看好（行业主导） | 自动化服务规模超过200亿美元 |
| Acorns | 风险提示（批评） | 月费1美元，平均账户余额100美元（年化12%费用） |
| Stash | 风险提示（批评） | 类似 Acorns 的收费结构 |
| Robinhood | 中性（对比基准） | 免费交易，但用户日均查看余额10次 |
| Alpha Architect (Wes Gray) | 看好（投资标的） | 做独特策略的早期资产管理者 |
| Ritholtz Wealth Management | 中性（行业案例） | 以 Twitter 和内容营销见长 |
1. Meb Faber 认为「股息收益率是糟糕的价值因子」——价值复合因子长期跑赢股息收益率2-3个百分点/年；避开最高股息率50%的股票，在应税账户中每年可节省40-400个基点税负。
2. Meb Faber 提出「天使投资的非流动性是行为优势」——「平均 Robinhood 账户每天查看余额10次」，而锁定期迫使投资者审慎选择并忘记持仓，避免追涨杀跌。
3. Meb Faber 认为「QSBS 税收优惠被严重低估」——合格小型企业股票持有5年以上，最高可豁免1000万美元资本利得税；「即使只获得标普500回报，税后收益也大得多」。
4. Meb Faber 提出「永远基金」概念——10年锁定期，提前赎回费归其他投资者所有；「Warren Buffett 的最大 alpha 不是选股，而是坚持策略不摇摆——他的13F策略过去8年有6年跑输，但投资者不知道这是巴菲特的话，6年前就倒闭了」。
5. Meb Faber 认为「自动化投顾的赢家是 custodian」——Vanguard 规模接近1000亿美元，比所有其他 robo-advisor 总和还大；「这不是 robo-advisor 革命，而是技术普及——就像当年没人叫我们‘email advisor’」。
6. Meb Faber 批评 Acorns/Stash 的收费模式——「月费1美元，平均账户余额100美元，相当于年化12%的费用。为什么不用 Robinhood 或 E-Trade 的免费服务？」
7. Meb Faber 认为「播客发现机制是最大的未解决问题」——「我无法在10分钟后关掉，FOMO 让我担心第58分钟出现投资金句」；愿意每年花5万美元请人每周精选5个最佳投资播客。
8. Meb Faber 提出「因子选秀」框架——EV/EBITDA 是首选价值因子，动量提供低相关性补充，200日均线在昂贵市场中提供保护；「10年周期内，起始估值对回报的影响可能超过因子选择本身」。