Hosking Partners 是 Jeremy Hosking（在 Marathon 任基金经理逾 25 年）于 2013 年在伦敦创立的精品资产管理公司，奉行资本周期与供给端逆向投资，多决策人模式、全球持有 350 余只股票、长期重仓，管理约 55 亿美元，发布研究文章、主动所有权报告与 Capital Cyclists 播客。
这篇报告讲的是Hosking Partners基金2022年四季度的投资总结。他们觉得2023年市场不好不坏，但坚定看好价值股，认为成长股（比如大型科技公司）的下跌才刚刚开始。重点提了三个方向：一是加仓了日本中盘股，因为便宜且有激进投资者推动；二是继续买离岸钻井公司，看好能源供应缺口；三是低配美国大型科技股（FAANGM），认为它们主导市场的时代可能结束了。
一句话概括：作者对2023年宏观前景持中性态度，但坚定看好价值风格，认为成长股“宿醉”才刚刚开始。【中性偏价值乐观】
2022年第四季度，投资组合在绝对和相对收益上表现强劲，几乎完全弥补了因2月俄罗斯资产减记（损失约4%业绩）导致的落后表现。 全年市场被俄乌冲突、中国疫情封锁和美联储加息（联邦基金利率全年上升4.25%）主导，但四季度市场情绪转向乐观，预期中国最终重新开放和利率上升对金融业盈利的正面影响，压过了对信贷冲击和成长股估值倍数压缩的担忧。
业绩对照： 四季度，材料板块（尤其铜）贡献最大；金融板块受益于保险和银行；IT和非必需消费因低配大型指数成分股而表现突出。拖累项是低配生物技术和制药。区域上，美国尽管低配约16%，但因低配大型科技股而表现优异；英国因全球矿商在伦敦上市也贡献显著。
持仓动作：
业绩对照： 全年来看，能源（化石燃料生产、炼油、航运和特许权）是主要alpha来源；材料（大型矿商及精选个股）也有贡献。低配大型科技股因永续增长预期被重估而成为强劲顺风。但俄罗斯敞口减记在第一季度拖累约4%业绩。
市场/宏观判断： 作者对2023年宏观前景持中性态度，认为衰退、通胀、利率及地缘政治等预测的时机和程度均不确定。作者原话说 "the Hosking Partners portfolio is not positioned for any particular outcome in mind, nor to generate editorial copy"，意即："Hosking Partners投资组合并非为任何特定结果而布局，也不是为了制造新闻素材。" 组合持有超过400只股票，基于自下而上的供给侧方法，不试图表达宏观主题投资论点，而是寻找更简单的个股机会。作者强调均值回归弹性（"the elastic of mean reversion"）正为组合中许多头寸提供强劲推力，资本周期方法强化了逆周期行为——当成长股被追捧时，组合实际上增加了价值倾向；在"轻资本"成为必要条件时，组合增加了能源和材料；还买入了被指数排斥的非基准股。
重点个股/主题： 作者认为，若美国大型科技股（FAANGM）主导市场的时代真的结束，组合将受益。FAANGM占标普500市值比重已从2020年9月的26.2%峰值降至18.5%。被动驱动的动量现象可能也已见顶——标普500指数ETF规模从2022年1月的1.1万亿美元降至9390亿美元。在此背景下，组合的价值倾向依然显著，远期市盈率不到10倍。组合美国敞口约45%（低配约16%），非基准股占组合31%。市值低于150亿美元的股票占组合约42%，而基准仅13%。2022年对组合美元绝对收益贡献最大的10只股票中，有6只市值低于50亿美元。
重点个股/主题： 能源是组合两大主题之一。作者认为全球经济增长所需的能源量与当前投资水平下有限的能源供应增量之间存在缺口。尽管特斯拉、ARKK、比特币和标普500在2022年受挫，但它们自2015年以来的表现仍好于能源板块（XLE），暗示能源的上涨空间还很长。组合能源敞口约12%（超配约6%），但未进一步扩大，是因为意识到页岩油技术可带来快速的供给侧响应。作者原话说 "Viewing the world from an energy perspective is helpful for providing a differentiated view on familiar questions"，意即："从能源视角看待世界，有助于对熟悉的问题提供差异化观点"，例如高能源价格可能引发大宗商品主导的衰退，或能源和粮食短缺导致的地缘政治不稳定。
重点个股/主题： 日本是组合另一大主题。本季组合对日本敞口首次转为超配（约7.0% vs 基准5.6%），目前持有43只日本股票。资本周期视角下的近期增持结合了深度价值、供给侧角度（日本资本纪律强于更泡沫化的市场）和激进投资者作为催化剂。日本市场被低配且便宜：2014年至2021年，外国投资者净累计卖出2420亿美元日本股票，此后仅买入200亿美元。市场市盈率11.6倍，低于长期均值一个多标准差。日本是新冠疫情重新开放的落后者，但随着经济活动复苏，通缩之龙可能终于被击败。日本央行近期的政策变化预演了今年晚些时候行长变更后本会推出的措施，为组合中日本股票的部分深度折价提供了进一步催化剂。
作者认为2022年相对收益本应更高，但受俄乌冲突和能源板块建仓节奏拖累。 作者原话说 "the portfolio’s rotation into energy was more gradual and less dramatic than would have been justified by hindsight"（意即：投资组合向能源的轮动比事后看应有的幅度更缓慢、更不剧烈）。作者从历史规律中获得安慰：如果过去市场从成长到价值风格的转型有参考意义，那么价值还有多年的领先优势。同时，地缘政治带来的所谓「非线性事件」前景，让作者对组合中许多持仓的估值安全边际感到庆幸。
作者用比喻警告成长股投资者：盛宴已散，苦果方至。 作者原话说 "Guests at the recently-ended Megacap Growth party may look across at the more sedate Value-themed session which has just got started, asking themselves whether it is worth joining or is it too late, but what they do not realise is that the punchbowl at the Growth party was spiked with the over-proof spirit of QE, and their hangover has only begun to kick in"（意即：在刚刚结束的超大盘成长股派对上的宾客，可能会看向刚刚开始的、更为平静的价值主题场次，问自己是否值得加入或是否太迟，但他们没有意识到，成长股派对上的潘趣酒被掺入了过量的量化宽松烈酒，他们的宿醉才刚刚开始）。作者立场【乐观价值、看空成长】，认为量化宽松退潮后，成长股的调整远未结束。
| 标的 | 方向 | 作者态度一句话 | 关键数据 |
|---|---|---|---|
| 日本中盘股 | 加仓 | 低估值（部分负企业价值）且有激进投资者催化，持续增持 | 组合日本敞口首次超配至约7.0%，持有43只日本股票 |
| 离岸钻井公司 | 加仓 | 继续增持该板块，看好能源供给缺口长期存在 | 能源敞口约12%（超配约6%） |
| 美国大型科技股（FAANGM） | 低配/看空 | 认为其主导时代可能结束，被动驱动动量已见顶 | FAANGM占标普500市值从26.2%峰值降至18.5%；标普500 ETF规模从1.1万亿美元降至9390亿美元 |
| 能源板块（化石燃料、炼油、航运、特许权） | 持有观察 | 全年主要alpha来源，但未进一步扩大敞口，警惕页岩油快速响应 | 能源敞口约12%（超配约6%） |
| 材料板块（铜、大型矿商） | 持有观察 | 四季度和全年均贡献显著，受益于全球矿商在伦敦上市 | 四季度材料板块贡献最大 |